نظریه های مختلفی در خصوص چگونگی و علت پیدایش رفتار توده وار در بازار سرمایه توسط محققان و صاحب نظران ارائه گردیده است. هریک از این نظریه ها چگونگی پیدایش رفتار توده وار را از دیدگاه خاص مورد بررسی قرار داده است در این بخش از تحقیق ،معروف ترین نظریه هایی در خصوص چگونگی و علت پیدایش رفتار جمعی مطرح شده اند مورد بررسی قرار می گیرند.
۲-۳-۳-۱ – نظریه جریان اطلاعات یا آبشار اطلاعاتی
آسچ(۱۹۵۱) با انجام مطالعات تجربی دریافت که افراد اطلاعات برداشت شده از رفتار دیگران را مورد توجه خاصی قرار می دهند. تود(۱۹۹۹) اعتقاد دارد به اینکه انسانها رفتار دیگران را به عنوان یک منبع اطلاعاتی در باره موضوعات مختلف بحساب می آورند. بانرجی(۱۹۹۲) بیخچندانی، هیراشلیفر و ولچ (۱۹۹۲) معروف به BHW ، اعتقاد دارند به اینکه نمایندگان و فعالان بازار با مشاهده تصمیمات سرمایه گذاران قبلی به یکسری اطلاعات جدید، هرچند گاها بی ارتباط با ارزش شرکت دست می یابند، که این پدیده را اصطلاحات آبشار اطلاعاتی می گویند. آبشار اطلاعاتی توصیف کننده شرایطی است که فرد با مشاهده رفتار دیگران ف اطلاعات مرتبط تری نسبت به اطلاعات شخصی خود برداشت نموده ولذا با نادیده گرفتن اطلاعات شخصی از تصمیمات آنها تبعیت می کند. اساس نظریه مذکور را این ایده که اعمال بلندتر از کلمات صحبت می کنند، شکل می دهد. BHW در این مدل بیان می کند که اگر اطلاعات برداشت شده از اعمال و رفتار دیگران قوی باشد در آن صورت سرمایه گذار اول اقدام به خرید سهام مذکور نموده و در غیر این صورت آن سهم را خریداری نخواهد کرد. سرمایه گذار دوم نیز با مشاهده سرمایه گذار اول با دو وضعیت مواجه می گردد.
وضعیت اول: زمانی که سرمایه گذرار اول سهام را خریداری کرده و اطلاعات و علایم برداشت شده از اعمال وی توسط سرمایه گذار دوم قوی باشد در چنین شرایطی سرمایه گذار دوم نیز با تقلید از سرمایه گذار اول نسبت به خرید سهم اقدام خواهد کرد.
وضعیت دوم: زمانی که سرمایه گذار اول سهام را خریداری نکرده باشد و یا در صورت خرید سهام اطلاعات دریافت شده از اعمال وی ضعیف باشد در چنین شرایطی سرمایه گذار دوم نسبت به خرید سهم بی تفاوت بوده و در نتیججه احتمال خرید سهم توسط وی کاهش می یابد.
در ادامه این فرایند سرمایه گذار سوم و بعدی با سه وضعیت مواجه می شوند.
۲-۳-۳-۲ – نظریه مبتنی بر دستیابی به اطلاعات
فروت ،اسچارفستین و استین (۱۹۹۲) معروف به FSS و هیراشلیفر، سابراهمانیام و تیتمان(۱۹۹۴) معروف به HST با ارائه نظریه های مشابه تلاش سرمایه گذاران در دستیابی به اطلاعات جدید را منشا شکل گیری رفتار جمعی می دانند. انها اعتقاد دارند به اینکه درصد قابل توجهی از سرمایه گذاران در بازار مالی افق زمانی کوتاه مدتی را برای سرمایه گذاری دارند و لذا جهت پیش بینی تغییرات قیمت تلاش می کنند تا قبل از دیگران به اطلاعاتی که می تواند بر قیمت سهام موثر باشنددست یابند. به اعتقاد آنها تلاش سرمایه گذاران در دستیابی به اطلاعات موثر بر قیمت باعث می گردد تا آنها در برخی مواقع با نادیده گرفتن اطلاعات مربوط به دنبال اطلاعات نامربوط باشند.

(( اینجا فقط تکه ای از متن درج شده است. برای خرید متن کامل فایل پایان نامه با فرمت ورد می توانید به سایت feko.ir مراجعه نمایید و کلمه کلیدی مورد نظرتان را جستجو نمایید. ))

هیراشلیفر ، سابراهمانیام و تیتمان(۱۹۹۴) با ارائه نظریه مشابهی توالی اطلاعات موثر بر تصمیم گیری سرمایه گذاران را عامل شکل گیری رفتار جمعی دانسته اند. به اعتقاد آنها اطلاعات نهانی و علایم آگاه کننده ای که زودتر بدست می آیند در مقایسه با علائمی که بعدا بدست می آیند از ارزش بالاتری برخوردارند.در این میان سرمایه گذاران توانمندتر و سرمایه گذاران ضعیف تر دیرتر به این اطلاعات دسترسی پیدا می کنند از آنجا که افراد نسبت به دست اول بودن یا قدیمی بودن اطلاعات اطمینان ندارند ، لذا به اطلاعات مد نظر اکثریت تمایل بیشتری پیدا کرده که این می تواند زمینه را برای شکل گیری رفتار توده وار در بازار سرمایه فراهم آورد.
۲-۳-۳-۳- نظریه مبتنی بر روابط مالک-عامل
این نظریه که اولین بار اسچارفستین و استین (۱۹۹۰) مطرح گردید بر این ایده اصلی استوار است که مالکان نسبت به توانمندی عوامل (مدیران) خود در شناسایی و انتخاب سهم مناسب اطمینان کامل ندارند . این عدم اطمینان مالکان نسبت به توانمندی عملکرد و توانائی مدیران باعث می گردد تا مدیرانی که به لحاظ تجربه و تخصص در سطح پائینی قرار دارند جهت پوشش دادن ضعف های خود و توجیه توانمندی های خود نزد مالکان ، اقدام به تبعیت و تقلید از تصمیمات مدیران مجرب و متخصص نمایند.این عمل مدیران کم تجربه می تواند عاملی برای بروز رفتار توده وار در میان سرمایه گذاران نهادی بحساب آید.
۲-۳-۴ تقسیم بندی رفتار توده وار
رفتار توده وار سرمایه گذاران در بازار سرمایه از ابعاد مختلفی از قبیل اجباری یا اختیاری بودن ، عمدی یا غیر عمدی بودن، منطقی یا غیر منطقی بودن قابل تقسیم بندی می باشد. در این بخش از تحقیق تقسیم بندی های صورت گرفته از رفتار توده وار در ادبیات رفتار مالی را مورد بررسی قرار می دهیم.
۲-۳-۴-۱- تقسیم بندی رفتار توده وار از نظر اجباری و اختیاری بودن
الف- رفتار توده وار اجباری
رفتار توده وار اجباری وضعیتی است که برخی از سرمایه گذاران خبره و حرفه ای نسبت به اشتباه بودن تصمیمات جمع اطمینان دارند ولی جرات و شهامت اینکه بر خلاف نظر جمع عمل کنند را نداشته و ناخواسته مجبور به تبعیت از جمع می شوند. بعبارت دیگر سرمایه گذاران حرفه ای با شاهده تصمیمات اشتباه و یکنواخت جمع به جای اینکه بر مواضع خود باقیمانده و براساس تحلیل های شخصی خود تصمیم گیری نمایند تسلیم جمع شده و اجبارا اقدام به تبعیت از تصمیمات اشتباه آنها می کنند. در چنین شرایطی سرمایه گذاران خبره احساس می کنند که تصمیم گیری بر اساس نظرات و تحلیل های شخصی نوعی شنا کردن بر خلاف جریان آب بوده و لذا از ترس لگدمال شدن توسط جمع تصمیم به تبعیت و همسو شدن با آنها می گیرند.
ب- رفتار توده وار اختیاری
رفتار توده وار اختیاری وضعیتی را توصیف می کند که فرد با رضایت کامل و به دلایل متعدد منطقی یا غیر منطقی اطلاعات شخصی خود را نادیده گرفته و به تبعیت از جمع اقدام می کند. برخلاف حالت قبل در چنین شرایطی فرد به دلایلی از قبیل عدم اطمینان نسبت به نظرات و تحلیل های شخصی و یا عدم برخورداری از اطلاعات کامل و یا نداشتن تخصص لازم برای تجزیه و تحلیل اطلاعات موجود به اختیار خود و نه از روی اجبار ، اقدام به نادیده گرفتن اطلاعات و تحلیل های شخصی و تبعیت از تصمیمات دیگران می کند.
۲-۳-۴-۲- تقسیم بندی رفتار توده وار از نظر عمدی یا غیرعمدی بودن
بیخچندانی و شارما (۲۰۰۱) رفتار جمعی سرمایه گذاران در بازار سرمایه را از نظر قصد و نیت آن ها از این عمل را به دو نوع عمدی و غیرعمدی تقسیم می کنند.
الف- رفتار توده وار عمدی
رفتار توده وار عمدی ،نوعی رفتار مشابه و هم جهت بین سرمایه گذاران در یک بازار می باشد. که علت اصلی شکل گیری و پیدایش آن تبعیت عمدی سرمایه گذاران از تصمیمات یکدیگر و نادیده گرفتن اطلاعات موجود و تحلیل های شخصی می باشد. این قبیل رفتار های جمعی زمانی صورت می گیرد که سرمایه گذاران به دلایل متعدد از نظرات شخصی خود چشم پوشی کرده و از اعمال و تصمیمات سرمایه گذاران دیگر الگو برداری می کنند. بر خلاف رفتار توده وار کاذب که کارائی بازار سرمایه را نشان می دهد. رفتار جمعی عمدی پدیده رفتاری نامطلوبی است که در نهایت به مخدوش شدن روابط تعادلی در بازار و عدم کارائی بازار منجر می گردد. بعبارت دیگر بروز رفتار توده وار عمدی توسط سرمایه گذاران در یک بازار باعث می گردد تا روابط تعادلی بین قیمت و متغیر های بنیادی موثر در آن از بین رفته و زمینه برای شکاف بیشتر بین قیمتهای بازار و قیمت تعادلی و در نتیجه عدم کارائی بازار فراهم گردد. از آنجا که در هنگام بروز این پدیده افراد بدون توجه به اطلاعات بنیادی و صرفا بر اساس مشاهده رفتار دیگران اقدام به خرید و فروش اوراق بهادار می کنند. لذا با ورود علائم منفی جدید سریعا موضع خود را تغییر داده که این تغییر موضع سریع توسط سرمایه گذاران باعث محو شدن جریان موجود و حتی تغییر جهت آن می گردد. دونو و ولچ(۱۹۹۶) رفتار جمعی عمدی را از لحاظ منشا پیدایش و انگیزه سرمایه گذاران به دو نوع منطقی و غیر منطقی تقسیم بندی می کنند.
الف-۱ –رفتار توده وار غیر منطقی
نوعی رفتار جمعی عمدی که فرد بدون هیچ دلیل منطقی خاص و صرفا بر اساس ویژگی های شخصیتی خود به صورت کورکورانه اقدام به تبعیت از دیگران و الگوبرداری از تصمیمات آنها می کند. برخی از ویژگی های درونی افراد از قبیل عدم اعتماد به نفس ،خود کم بینی و… باعث می گردد تا فرد به توانائی ها و تحلیل های خود باور نداشته و لذا جهت رسیدن به اطمینان و آرامش درونی اقدام به تبعیت از تصمیمات سرمایه گذارانی می کند که به توانائی آن ها ایمان دارد.
الف-۲- رفتار توده وار منطقی
نوعی تقلید و تبعیت از اعمال و تصمیمات دیگران است که دارای پشتوانه عقلی و منطقی می باشد. رفتار توده وار منطقی نه بصورت کورکورانه بلکه براساس دلیل و منطق خاصی از سوی سرمایه گذاران صورت می گیرد. برای مثال ممکن است سرمایه گذاران بدلیل نداشتن فرصت کافی برای جمع آوری و پردازش اطلاعات و یا نداشتن تخصص و تجربه لازم در پردازش اطلاعات موجود و یا صرفه جوئی در هزینه های جمع آوری و پردازش اطلاعات به روش های ابتکاری مثل تقلید و تبعیت از اعمال دیگران روی آورند. این قبیل رفتار ها هر چند در سطح کلان برای بازار سرمایه مخرب و زیان آور محسوب می شوند ولی در سطح خرد می توانند منطقی و عقلانی بحساب آیند. و باعث به حداکثر رسیدن مطلوبیت فرد گردند.
از نظر بیخچندانی و شارما(۲۰۰۱)، تفاوت رفتار توده وار عمدی غیر منطقی با رفتار توده وار عمدی منطقی در این است که رفتار توده وار عمدی منطقی به عوامل خارجی مربوط می شود. که عمده ترین دلایل از نظر آنها برای شکل گیری این نوع رفتار عبارتنداز:
الف-۲-۱ – ناقص بودن اطلاعات موجود
الف-۲-۲- کسب شهرت
الف-۲-۳-جبران خدمت
ب- رفتار توده وار غیر عمدی
رفتار توده وار غیرعمدی یا صوری را نوعی رفتار مشابه و هم جهت در میان سهامداران می دانند که علت بروز و شکل گیری آن از اطلاعات یکسان و مشترک باشد. بعبارت دیگر چنانچه اطلاعات مربوط به متغیرهای بنیادی بازار بصورت یکسان در اختیار همه سرمایه گذاران قرار گیرند در آن صورت آنها با پردازش و تحلیل این اطلاعات در قالب مدلهای مالی استاندارد ، تصمیمات یکنواختی را اتخاذ می کنند. که نتیجه این تصمیمات یکنواخت بروز رفتار توده وار در بازار سرمایه می باشد. .فروت،اسچارفستین و استین^[۳۰] (۱۹۹۲)وهیراشلیفر، سابراهمانیام و تیتمان^[۳۱] (۱۹۹۴) علت بروزاین نوع رفتار توده وار را استفاده سرمایه گذاران از منابع اطلاعاتی مشترک می دانند. در این نوع از رفتار توده وار منشا بروز رفتار توده وار را افشای همزمان اطلاعات در بازار می دانند و بروز رفتار توده وار در این وضعیت را حرکت بازار به سمت تعدیل بنیادین قیمتها بر اساس متغیرهای بنیادین می دانند، بروز این نوع از رفتار توده وار باعث ثبات قیمت در بازار سرمایه می شود.بعنوان مثال اگر نرخ بهره بصورت ناگهانی افزایش یابد و خبر مربوطه نیز بلافاصله در بازار منتشر شود در آن صورت اکثریت سهامداران بدلایل علمی و منطقی اقدام به فروش سهام می کنند . این رفتار مشابه سهامداران را نمی توان تقلید و الگوبرداری از رفتار یکدیگر نامید چراکه علت بروز آن دسترسی یکسان و استفاده از اطلاعات مشترک می باشد . رفتار توده وار غیرعمدی نه تنها پدیده ای نامطلوب نیست بلکه پدیده ای مطلوب است که نشان دهنده انعکاس صحیح و سریع اطلاعات در قیمت اوراق بهادار و کارائی اطلاعاتی بازار و تخصیص بهینه منابع در بازار می باشد.
۲-۳-۵- سوابق تحقیق
مطالعات صورت گرفته در باره رفتار توده وار رامی توان به دو گروه کلی تقسیم بندی نمود، گروه اول مطالعات و تحقیقاتی هستند که به شکل نظری و تئوریک به بررسی و تحلیل پدیده رفتارتوده وار و زمینه های شکل گیری آن می پردازند. گروه دوم نیز مطالعات و تحقیقاتی هستند که به صورت عملی اقدام به اندازه گیری وسنجش پدیده رفتار جمعی با بهره گرفتن از روش های کمی می نمایند.
۲-۳-۵-۱- تحقیقات نظری
یررسی رفتار توده وار در جوامع انسانی یک موضوع بین رشته ای محسوب می شود و رشته های مختلفی از قبیل روانشناسی، علوم اجتماعی و اقتصاد هر یک با اداف متفاوت و از منظر خاصی به مطالعه و بررسی آن پرداخته اند. هدف روانشناسان از این مطالعات شناسایزمینه های روانی شکل گیری آن می باشد. جامعه شناسان قصد دارندتا علل اجتماعی بروز این پدیده و نیز پیامدهای اجتماعی مربوط به آن را شناسایی نمایند. هدف اقتصاددانان نیز از مطالعه و تحقیقی در باره رفتار توده وار شناسائی تاثیرات این پدیده بر روابط و معادلات اقتصادی وارائه راهکارهایی جهت مقابله با ناهنجاری های اقتصادی ناشی از آن می باشد.(Rook,2006)
الف – تحقیقات روانشناسان اقتصادی
اولین پدیده علمی بر روی رفتار توده وار توسط روانشناسان اجتماعی صورت گرفته است. گوستاوله بن (۱۸۹۵)به عنوان اولین محقق در این حوزه رفتار جمعی را یک پدیده غیر منطقی دانسته و اعتقاد دارد به این که اعمال بدون فکر و برخاسته از احساس افراد بصورت جمعی می تواند به آگاهی جمعی زیان باری تبدیل شودکه پیامدهای نامطلوبی را ممکن است بدنبال داشته باشد. با اعتقاد گابریل تارده (۱۹۰۳)رفتار جمعی و تقلید نوعی هیپنوتیزم جمعی یا راه رفتن گروهی در خواب است. فلوید (۱۹۲۴)قرار گرفتن در معرض قضاوت جمع عاملی است تا فرد نظر خود را در مورد موضوع خاصی تعدیل نماید. مظفر شریف(۱۹۳۵-۱۹۳۶)نظریه ای تحت عنوان قالبهای مرجع اقدام به تجزیه و تحلیل رفتار گروهی افراد نمود به اعتقاد وی افراد بهنگام مواجه با موقعیتهای مبهم و ناشناخته تصمیم به تبعیت از تصمیمات اتخاذ شده توسط جمع می گیرند. هربرت هایمن(۱۹۴۲)با ارائه نظریه گروه مرجع ، تاثیرات این گروه ها را بر فرایند تصمیم گیری فردی تبیین نمود.
ب – تحقیقات اقتصاددانان اجتماعی
ثوراستین وبلن (۱۸۹۹)اولین اقتصاددانی بود که با بررسی تغییرات ناگهانی در رفتار مصرف کنندگان،از قبیل سبکها و هوس های زودگذر اقدام به بررسی و مطالعه رفتار جمعی افراد نمود. لیبنشتین(۱۹۵۰) برای اولین بار از استعاره گروه معرکه گیر سیار برای تبیین رفتار جمعی افراد در اقتصاد استفاده نمود وویژگی اصلی این گروه این بود که افراد بدون هیچ دلیل و منطق خاص و صرفا بدلیل تاثیر پذیری از جمع به این گروه می پیوندند. گرانووتر(۱۹۷۸) با ارائه یک مدل آستانه ای اقدام به تبیین پدیده رفتار جمعی نمود منظور از آستانه تعداد افرادی هستند که اگر به انجام عملی خاص اقدام نمایند شرایط جهت تبعیت افراد دیگر از آنها فراهم می گردد. بارت(۱۹۸۲-۱۹۸۷) با بکار گیری چند تئوری اصلی روانشناسی اجتماعی اقدام به بررسی رفتار جمعی افراد در حوزه های اقتصادی نمود. به اعتقاد وی در شرایط مبهم، افراد به گروه مرجع رجوع می کنند. کینز(۱۹۳۶) بیان می دارد که سرمایه گذاران از ترس اینکه مبادا تصمیمات آنها عجولانه و مغایر با عرف تلقی شود، از ایده ها و اطلاعات شخصی خود چشم پوشی نموده و مطابق با نظر جمع عمل می کنند.بانرجی (۱۹۹۲) بیان کرد افراد برخلاف اطلاعات و انگیزه های فردی از دیگران تبعیت می کنند.بیخچندانی، هیراشلیفر و ولچ(۱۹۹۲) با انجام تحقیقی مشابه بیان می دارند که هر فرد بهنگام تصمیم گیری با نادیده گرفتن اطلاعات شخصی تمایل دارد که از اعمال افراد ما قبل خود تبعیت کند. از آنجا که این جریان غالبا بر اساس اطلاعات محدود سرمایه گذاران اولیه شکل گرفته و سرمایه گذاران جدید نیز ناآگاهانه به این جریان وارد می شوند لذا احتمال در هم ریختن آن با ورود اطلاعات و علائم جدید بسیار زیاد است.
فروت، اسچارفستین و استین(۱۹۹۲)، هیراشلیفر، سابراهمانیام، تیتمان(۱۹۹۴) با انجام تحقیقات جداگانه ای علت بروز رفتار های جمعی سرمایه گذاران در بازار در بازار سرمایه را استفاده از منابع اطلاعاتی مشترک دانسته و این پدیده را نشان دهنده شفافیت اطلاعاتی بازار یا کارائی بازار می دانند. به اعتقاد اسچارفستین، استین (۱۹۹۰) افراد از ترس اینکه با عمل کردن برخلاف جمع، اعتبار و وجهه خود را از دست بدهند ترجیح می دهند تا اطلاعات شخصی خودرا نادیده گرفته و از رفتار و اعمال سرمایه گذاران دیگر تبعیت نمایند. اشلیفر و سامرز (۱۹۹۰) اصلی ترین عامل شکل گیری رفتار جمعی در بازار سرمایه را گرایش افراد به برون یابی و تبعیت از روند می دانند. فالکن استین(۱۹۹۶)، دل گوریکو(۱۹۹۶)، متریک و گومپرز(۲۰۰۱)با انجام مطالعات جداگانه ای همگی به یک نتیجه مشابه دست یافتند وآن اینکه توجه همزمان سرمایه گذاران به سهام دارای ویژگی های یکسان از قبیل بازده گذشته، اندازه و درجه نقدشوندگی می تواند منشا رفتارهای مشابه سرمایه گذاران در بازار گردد. بعبارت دیگر سرمایه گذاران جهت انتخاب سهام مناسب برروی پارامترهای خاصی اشتراک نظر دارند که این اشتراک نظر باعث می گردد تا حرکتهای مشابهی را از سوی آنها در بازار شاهد باشیم(Sharma,2004) باربریز و اشلیفر(۲۰۰۳) علت اصلی رفتارهای جمعی را سرمایه گذاران را تبعیت آنها از مدها و هوسهای زود گذر می دانند.به اعتقاد آنها هرچه تعداد سرمایه گذارانی که در تصمیمات سرمایه گذاری خود به مد وجریان حاکم بر بازار توجه دارند بیشتر باشد احتمال شکل گیری و برز رفتار جمعی دربازار نیز افزایش خواهد یافت.
۲-۳-۵-۲- اندازه گیری رفتار توده وار
مدل ها و روش های مختلفی جهت اندازه گیری و تجزیه و تحلیل پدیده های رفتار توده وار توسط محققان و صاحب نظران در این حوزه ارائه شده است. روش های مذکور از نظر نوع داده های مورد استفاده به دو بخش تقسیم بندی می شوند.
۲-۳-۵-۲-۱- روش های مبتنی بر تجزیه و تحلیل رفتار سرمایه گذاران
در این روشها با بهره گرفتن از اطلاعات خصوصی سرمایه گذاران از قبیل خرید و فروشهای روزانه و نیز تغییرات صورت گرفته در پرتفوی آنها می توان نسبت به اندازه گیری و تجزیه و تحلیل رفتار جمعی اقدام نمود. از آنجا که استفاده از این روشها نیازمند در اختیار داشتن اطلاعات خصوصی سرمایه گذاران می باشد لذا بکارگیری آن در خصوص سرمایه گذاران حقیقی مشکل و تا حدی غیرممکن می باشد بر این اساس روش های مذکور عمدتا برای اندازه گیری و تجزیه وتحلیل رفتار جمعی سرمایه گذاران نهادی از قبیل مدیران سرمایه گذاری شرکتهای سرمایه گذاری و صندوقهای سرمایه گذاری که اطلاعات آنها در دسترس می باشد قابل استفاده و بکارگیری است.
لاکونیشوک، اشلیفر و ویشنی^[۳۲] (LSV)(1992)جهت اندازه گیری رفتار جمعی سرمایه گذاران نهادی اقدام به ارائه مدلی معروف به LSV نمودند. آنها در این مدل رفتار توده وار یک گروه از مدیران سرمایه گذاری صندوق ها را از طریق میانگین میزان تمایل آنها به خرید (فروش)یک سهم در یک دوره زمانی مشخص در مقایسه با شرایط عادی(شرایطی که سرمایه گذاران مستقل از هم عمل می کنند)اندازه گیری نمودند. در مدل مذکور میزان رفتار توده وار سرمایه گذاران نهادی در مورد سهم i در دوره t که با H(i,t) نشان داده می شود براساس روابط زیر محاسبه می شود:
که:
در مدل فوق:
B(I,t) نشان دهنده تعداد سرمایه گذاران نهادی است که اقدام به خرید سهم i در دوره t می کنند.
S(I,t) نشان دهنده تعداد سرمایه گذاران نهادی است که اقدام به فروش سهم i در دوره t می کنند.